تحلیل عملکردی بازار سرمایه و متغیرهای کلان اقتصادی در کشور

این کارشناس بازارسرمایه  اظهار کرد: بنابراین تعیین عوامل موثر بر نوسانات قیمت و بازده سهام، موضوع مهمی است که مسلما دارای دلالت­ های سیاستی قابل توجهی نیز است. به خصوص تعامل میان نیروهای اقتصاد کلان و بازار سهام از موضوعات غالب در ادبیات اقتصاد است.

مهرآبادی با بیان اینکه بازارهای سهام، نقشی چندبُعدی در ارتباط با تصمیم­ گیری­ های سیاستی ایفا می­کنند، گفت: از یک طرف، عملکرد بازار سهام تا حد زیادی تحت تاثیر اعمال سیاست پولی و مالی از سوی دولت قرار دارد، در حالی که از سوی دیگر، قیمت سهام تا حد زیادی منعکس کننده تحولات اقتصادی است و در نتیجه می ­تواند توسط مقامات سیاست گذار برای هدایت و جهت­ دهی به تصمیم­ گیری­ های سیاستی به کار رود. در این راستا، عملکرد بازار سهام نه تنها نسبت به تصمیم ­گیری­ های سیاستی واکنش نشان می­دهد و بر اقتصاد اثر میگذارد، بلکه بازخوردی برای بانک ­های مرکزی در خصوص انتظارات بخش خصوصی در مورد وضعیت آینده متغیرهای کلیدی اقتصاد کلان نیز فراهم می­ اورد.

عملکرد بورس و پارامترهای اقتصادی و غیراقتصادی
وی عملکرد بورس را متاثر از پارامترهای کلان اقتصادی و غیراقتصادی زیادی دانست و افزود: متعدد بودن عوامل موثر بر بازارهای سرمایه و ناشناخته بودن آنها، موجب کاهش اطمینان در زمینه سرمایه ­گذاری شده است و به همین دلیل سرمایه­ گذاران نسبت به عوامل موثر بر ریسک و بازده سهام حساس و تاثیر پذیرند. از دیگر سوی شاخص جاری قیمت سهام در یک بازار کارا یک متغیر پیشرو محسوب شده و تمام اطلاعات موجود در خصوص روند آتی متغیرهای کلان اقتصادی را به طور کامل منعکس کرده است و در واقع نمادی از اوضاع و شرایط اقتصادی و حاکمیت رکود یا رونق بر اقتصاد کشورها محسوب می­شود. بنابراین علاوه بر سرمایه­ گذاران، مقامات سیاستگذار اقتصادی نیز مایل به آگاهی یافتن از تغییرات به وجود آمده در بورس اوراق بهادار هستند.

مهرآبادی ادامه داد: متغیرهای پولی و حقیقی در اقتصاد از قبیل سیاست پولی، مالی، تورم، ارز و ... بر عملکرد بازار سرمایه اثر گذار بوده است. در این راستا یکی از ابزارهای سیاست پولی، حجم پول در جریان است که معادل حجم پول و شبه پول است که گاهی به آن نقدینگی بخش خصوصی نیز می ­گویند، زیرا سپرده­های دولت در آن محاسبه نمی ­شود. هر چه وضعیت نقدینگی شرکت بهتر باشد، شرکت توانایی بیشتری در بازپرداخت بدهی­ ها و ترکیب مطلوب ساختار سرمایه خواهد داشت. به طور کلی افزایش یا کاهش نقدینگی، همراه با سرعت گردش پول از جمله عواملی هستند که در سطح عمومی قیمت­ها و در نتیجه در تغییرات ارزش پول تاثیرات مستقیم دارند. افزایش نقدینگی در جامعه اگر همراه و همگام با افزایش تولید ناخالص داخلی نباشد و یا در صورتی که واردات کشور متغیر نشود، از عوامل تشدید کننده تورم محسوب می­شود.

این کارشناس بازار سرمایه تصریح کرد: بورس اوراق بهادار به عنوان یکی از مراکز جذب و هدایت نقدینگی به بخش تولید کالاها و خدمات محسوب می­شود. بنابراین انتظار میرود با افزایش نقدینگی دست بخش خصوصی، بخشی از این نقدینگی ­ها به سوی بازار سهام سوق داده شود و تاثیر مثبت بر بازدهی سهام داشته باشد.

دیدگاه مکاتب مختلف در خصوص اثرگذاری تغییر در حجم پول بر اقتصاد
وی گفت: با اینکه دیدگاه مکاتب مختلف در خصوص چگونگی اثرگذاری تغییر در حجم پول بر متغیرهای حقیقی اقتصادی و همچنین قیمت کالاها و دارایی­ ها متفاوت است، اما همه بر این موضوع اتفاق دارند که تغییر در حجم پول در بلندمدت منجر به تغییر قیمت کالاها و دارایی ­ها از جمله قیمت سهام می­شود.

مهرآبادی افزود: کینزین­ها و پولیون (از مکاتب مرتبط با این موضوع) در این مساله که مردم در زمان افزایش حجم پول چه نوع دارایی مالی را جانشین آن می­سازند، اتفاق نظر ندارند. میتوان دیدگاه کینزین­ها را نسبت به مکانیسم اثرگذاری به این ترتیب بیان نمود که آنها معمولا دارایی­ هایی را که دارای درآمد ثابتند (مانند اوراق قرضه و خزانه) جانشین خوبی برای پول می­دانند، به عبارتی در رویکرد کینزین­ها بازدهی تمام دارایی­ ها از جمله سهام یکسان و بدون ریسک در نظر گرفته می­شود. مکانیسم اثرگذاری به این ترتیب است که هرگونه افزایش عرضه پول از طریق کاهش نرخ بهره باعث افزایش تقاضای دارایی ­های مالی از جمله سهام و در نتیجه افزایش قیمت آنها می­شود.

وی ادامه داد: در مقابل، پولیون استدلال می­کنند که افزایش حجم پول به طور مستقیم و بدون واسطه بر جریان مخارج و قیمت دارایی­ ها اثر خواهد گذاشت. افزایش در حجم پول، تعادل بین مانده پول واقعی و مانده پول مطلوب را بر هم زده و در تلاش برای از بین بردن اضافه عرضه، افزایش تقاضا در دامنه وسیعی از کالاها و خدمات و همچنین دارایی ­های مالی به وجود خواهد آمد. از سوی دیگر آنها فرض می ­کنند دارایی­ هایی که جانشین پول می ­شوند بسیار متنوع هستند. این دارایی ­ها طیف وسیعی از دارایی ­های مالی با ریسک ­های مختلف (مانند اوراق قرضه خزانه، رهنی، سهام و ...) و همچنین دارایی ­های حقیقی (بناها و کالاهای بادوام و ...) را دربرمی­گیرد. مطابق نظریه پولیون، با افزایش تقاضا برای دارایی ­های مالی از جمله سهام، قیمت آنها به طور مستقیم افزایش پیدا میکند.

تاثیر میزان نقدینگی و عرضه پول بر شاخص قیمت سهام از دو دیدگاه
این کارشناس بازارسرمایه توضیح داد: بنابراین میتوان گفت که بر اساس مبانی نظری، تاثیر میزان نقدینگی و عرضه پول بر شاخص قیمت سهام از دو دیدگاه قابل بررسی است؛ از یک طرف تاثیر نرخ بهره که منجر به ایجاد رابطه منفی بین تغییرات میزان نقدینگی و تغییرات شاخص قیمت بورس می­شود. از طرف دیگر تاثیر میزان نقدینگی و عرضه پول بر نرخ تورم که باعث تاثیر مثبت تغییرات میزان نقدینگی بر تغییرات شاخص بورس اوراق بهادار خواهد بود. زیرا بر اساس نظریه پولی تورم، افزایش مستمر حجم نقدینگی با نرخی بیش از، حاصلضرب نرخ رشد درآمد حقیقی و کشش درآمدی تقاضا برای پول، شرط لازم و کافی برای تورم مستمر به شمار می آید. بنابراین، به طور عمده افزایش حجم نقدینگی به افزایش تقاضا و هزینه ­های جاری منجر می­شود. براین اساس، حجم پول به عنوان یک متغیر کلان اقتصادی می­تواند در بازار پول اثرات قابل توجهی بر روی نرخ بهره و سطح عمومی قیمت­ ها داشته باشد.

افزایش نقدینگی، عامل تشدید کننده تورم
وی خاطر نشان کرد: از آنجا که در ایران نرخ بهره در عمل وجود ندارد، و نرخ سود نیز توسط بانک مرکزی و شواری پول و اعتبار بانکی تعیین می­شود، میتوان تغییرات در سطح قیمت­ها را مدنظر قرار داد. در ایران افزایش نقدینگی در جامعه همراه و همگام با افزایش تولید ناخالص داخلی نیست و عامل تشدید کننده تورم به شمار می ­آید. بنابراین انتظار می­رود که رابطه بین شاخص قیمت سهام با نرخ رشد نقدینگی نیز مانند رابطه­اش با نرخ تورم یک رابطه مثبت باشد. به طور مثال، افزایش در حجم پول منجر به افزایش سطح عمومی قیمت ­ها در بازار می­شود و بازار دارایی­ هایی همچون زمین و سهام نیز از این امر مستثنی نیستند. علاوه بر این، اگر افزایش حجم پول، نتیجه کسری بودجه دولت باشد، می­تواند اثر منفی بر قیمت سهام داشته باشد. در نتیجه، متغیر حجم پول می­تواند در جهت مثبت و یا منفی تغییرات شاخص قیمت سهام را متاثر کند.

مهرآبادی در خصوص تورم بیان کرد: یکی از متغیرهایی که تقریبا تمامی مطالعات انجام شده بر وجود رابطه آن با سهام اذعان دارند، تورم است. تکانه نرخ تورم در کوتاه مدت با افزایش ارزش دارایی­ها و نهاده ­های تولیدی شرکت ­ها و مؤسسات اقتصادی، به افزایش قیمت سهام آنها منجر می­شود. زیرا در شرایط تورمی، ارزش جایگزینی دارایی‌های شرکت ­ها افزایش می­یابد و افزایش ارزش جاری دارایی ­ها می­تواند موجبات افزایش قیمت سهام را فراهم آورد.

رابطه مستقیم قیمت سهام با تورم
وی افزود: از سویی در بلندمدت پس از وقوع تکانه نرخ تورم به دلیل کاهش قدرت خرید پول به طور بالقوه این انگیزه در میان سرمایه ­گذاران مالی ایجاد می­شود که در سبد دارایی­ های خود بازنگری و ارزش دارایی ­های خود را حفظ کنند. زیرا کاهش در قدرت خرید پول و کاهش توانایی مردم در تامین نیازهای اساسی خود موجب می­شود تقاضا برای سهام و در نتیجه قیمت سهام کاهش پیدا کند. از این رو در مجموع قیمت­ های سهام توسط تورم، می­تواند افزایش یا کاهش یابد.

این کارشناس بازارسرمایه ادامه داد: شواهد آماری نشان دهنده این موضوع بوده است که طی سال های گذشته رشد شاخص قیمت سهام بیش از رشد تولید و تورم و حتی بیش از حاصل جمع این دو متغیر بوده است، از جمله در سال ۹۸ و ۹۹ علیرغم کاهش رشد تولید، شاخص قیمت بورس افزایش یافته است، که این خلاف نظر تئوری‌های اقتصادی در این زمینه است که همگی به اتفاق بر رفتار موافق ادواری شاخص بورس تاکید می­ کنند و این مشاهده در واقع نشان­دهنده وقوع رشد در بورس اوراق بهادار تهران است.

چرا رشد بورس با رشد اقتصادی هماهنگ نیست؟
مهرآبادی اضافه کرد: زیرا در حالیکه بورس در حالت کلی باید آیینه اقتصاد کشور باشد، چه در شرایط رکودی و چه در شرایط رونق، این همان چیزی است که در حال حاضر در اقتصاد کشور ما مشاهده نمی ­شود و رشد بورس با رشد اقتصادی همخوانی ندارد و آمار و ارقام بیانگر عدم هماهنگی میان عملکرد بورس و وضعیت اقتصاد است.

وی با اشاره به آمارهای مربوط به رشد اقتصادی، در سال گذشته اظهار کرد: آمار موجود بیانگر این بود که متوسط رشد سالانه نقدینگی کشور در شرایط عادی ۲۵ درصد است اما در سال ۱۳۹۹ حجم نقدینگی حدود ۳۵ درصد رشد داشت. رشد نقدینگی در سال گذشته منجر به افزایش نرخ تورم و قیمت در بازار دارایی ها از قبیل نرخ ارز، مسکن، خودرو و ... شده است. در سال ۹۹ با کاهش نرخ سود سپرده های بانکی در فروردین ماه از ۱۸ درصد به ۱۵ درصد در سپرده های بلندمدت منجر به هدایت نقدینگی از سیستم بانکی به بازارهای مالی شد اما در انتهای سال با تغییر در سیاست های بانک مرکزی و افزایش در نرخ سود سپرده ها منابع از بازارهای مالی همچون بورس خارج شده و به سیستم بانکی برگشته است.

کاهش نرخ سود بانکی به هدایت نقدینیگی در بازارسرمایه منجر شد
مهرابادی افزود: در اوایل سال ۱۳۹۹ با کاهش نرخ سود بانکی بخشی از این منابع از بانک خارج شده و با توجه به بازدهی مناسب بازار سرمایه و فراهم نبودن فرصت سفته‌بازی در بازارهای موازی به بخش زیادی از منابع خارج شده از بانک به بازار سرمایه هدایت ‌شد علاوه بر این به دلیل افزایش در پول در گردش اقتصاد نقدینگی ادامه سال به بازار مسکن و خودرو وارد شده و شاهد رشد عجیب در قیمت مسکن در مناطق مختلف بودیم. علاوه بر این در سال ۱۳۹۹ به دلیل کسری ۱۲۵ هزار میلیاردی تومان بودجه، بیش برآوردی قیمت نفت در بودجه (قیمت هر بشکه ۵۰ دلار) و همچنین تأکید بر استمرار سیاست تخصیص ارز ترجیحی به کالاهای اساسی؛ نرخ ارز با افزایش قابل‌توجهی مواجه بود.

این کارشناس بازارسرمایه بیان کرد: در سال ۱۳۹۸ سهام‌داران حقیقی حدود ۲۴ هزار میلیارد تومان نقدینگی جدید وارد بازار سرمایه کرده‌اند که بیش از ۱۶ هزار میلیارد تومان آن مربوط به زمستان ۱۳۹۸ است. در فروردین ۱۳۹۹ نیز ورود نقدینگی افراد حقیقی به بازار سرمایه، به طور قابل‌توجهی تشدید شده و به بیش از ۸ هزار میلیارد تومان رسید. اما در ادامه به دلیل سیاست های اشتباه بانک مرکزی و وزارت اقتصاد از قبیل فروش ارواق مرابحه دولتی در بازار و افزایش در نرخ سود سپرده های بانکی و نرخ بین بانکی شاهد کاهش چشمگیر در ورود نقدینگی به بازار سرمایه و حرکت آن به سمت بازار مسکن و سپرده های بانکی بودیم. این در حالی بود که ورود حجم نقدینگی به بازار سرمایه، فرصت ویژه‌ای برای توسعه بازار سرمایه و هدایت نقدینگی به سمت بخش حقیقی محسوب می‌شد.

پیشنهاد
مهرآبادی با توجه به رخدادهای سال ۱۳۹۹ و ادامه روند نزولی بازارسرمایه در سال ۱۴۰۰ پیشنهادات در جهت بهبود فضای این بازار مطرح کرد و گفت: دراین راستا بهتر است دولت اقدامات بهینه و راهبردی در جهت تصمیم­گیری مناسب در خصوص تعیین سیاست­های کلان اقتصادی داشته باشد، به طوریکه این تصمیم­گیری­ ها سبب جذب بهینه سرمایه ­ها و کارآتر شدن بورس اوراق بهادار تهران شود. در نظر داشته باشید که ایجاد محیط اقتصادی با ثبات برای کارگزاران اقتصادی لازمه بازارهای مالی است، زیرا هر نوع بی ثباتی و نوسانات متغیرهای کلان اقتصادی اثرات خود را در تصمیمات سرمایه گذاری و نرخ بازده سرمایه خواهد گذاشت.

وی در پایان افزود: هدایت نقدینگی اقتصاد به بازار سرمایه و افزایش در عمق بازار از طریق سازوکارهای مربوط به افزایش سرمایه شرکت ها، عرضه اولیه شرکت ها و ... راهکار اقتصاد ایران برای خروج از شرایط رکودی است. هدایت این نقدینگی از طریق تعیین مناسب و هوشمندانه نرخ سود سپرده های بانکی، ایجاد ثبات در اعلان های سیاستی مقامات پولی کشور، تخصیص منابع ناشی از مالیات ها و کارمزدهای بازار سرمایه برای تامین نقدینگی بازار و ... است.